管清友:资本寒冬期将至少持续三到五年
时间:2019-03-05 11:00:34 来源: 凤凰娱乐 作者:匿名


文/关清友,金融学院院长,首席经济学家

本文是金融研究院院长关庆友博士在第十二届中国投资年会行业峰会上的讲话摘要。

2018年11月29日,第12届中国投资年会行业峰会由投资信息和投资资本共同举办。本次峰会以“跨越周期”为主题,邀请了一批行业精英,如知名经济学家,顶级投资机构,上市公司和优秀的新风险投资高管齐聚一堂。例如,金融研究所院长兼首席经济学家关清友在会上发表了主题演讲,“在寒冷的冬天,我发现了春天的活力。”

以下是投资网络编辑的演讲记录:

感谢主办方的邀请,我非常愿意与业内朋友交流。事实上,当陈先生说话时,我在听。从经济研究人员的角度来看,现在不是通过周期,而是现在处于适应周期。整个周期的旅程是在2016年底和2017年初完成的。与此同时,我们也知道陈先生刚刚提到了许多中国未来的机会。我非常同意。中长期有很多机会,我们的经济增长潜力和空间是无限的。仍有许多短期过程,城乡差距和区域差距。在填补短板的过程中,我们也可以实现中高速增长甚至二十年的过程。

但我们也不得不承认,我们今天面临着一个非常严重的短期挑战,无论是外部环境还是内部经济增长。所以我今天的主题是在首都寒冷的冬天发现春天的活力。当我在考虑这个话题的时候,我真的想知道谁能活到春天?有些领导说春天来了,春天来了,关键是冬天多长时间?我们在冬天能活多久?

现在可能有两种情况。一种情况是由于经济周期和金融周期的下滑,所有同一行业都在下降。因此,第一种情况是,当我在同一行业中走下坡路时,我的跌幅比其他行业低。我很幸运,这是第一类。第二种类型是每个人都在堕落,我没有堕落,其他人已经堕落,他已经不在了。

我们今年冬天的主要任务是学会生活。虽然春天必须在那里,但春天必须非常美丽。当然,这个冬天很长。我想与你沟通的问题是,我们确实已经达到了一个经济上重要的转折点。这一转折点不仅体现在短期内,也体现在政策内容上。这可能是一个悲观的五到十年的周期,乐观。让我谈谈三到五年的周期。在这个周期中,无论是我们今天在场的上市公司还是融资方,该组织的投资方都可能会受到影响。所以现在我们实际上并没有跨越周期,而是适应周期。现在我将讨论如何跨越这个循环。有点晚了。你去年做了什么?在过去两年中,我们还遇到了许多公司,并与许多企业家进行了沟通。我认为有两种。一个是我没有意识到这个循环的到来。所以我认为一些公司真的试图反思当前的困难。另一个是要意识到知道这个周期即将到来,它可能会非常激烈,但它并没有决心做出相应的反应。例如,一些资产的处置,减少杠杆,去年据说减少了杠杆,今年有人正在谈论减少杠杆,因为杠杆的减少对我产生了很大的影响。如果去年因为政策的全面影响,如果我们的投资机构和企业今年再次讨论这个问题,我觉得你不应该责怪政府并反思自己。这么多年来我们的监督和政策都没有这样吗?一旦我们陷入这种困境,我们就会充满怨言,毫无意义。

金融危机正在为宽松货币付出代价

从我们过去观察周期的经验来看,确实存在下降趋势。 2016年是我们看到所谓金融业过度繁荣的标志。这个行业有很多从业者说金融业并不繁荣,实体经济也没有跟上。这个问题的关键不在于我们的想法,而是如何在监管层面上做到这一点。最后,他们认为金融业过度繁荣,所以我们不得不缩减金融。

然后进入下行周期的背景是我们在2008年之后的全球货币实验。今天在场的许多企业家和投资机构都包括泡沫的延迟。这里有创业精神,我们有创业才能,但更重要的是,我们都坐在升起的电梯上,但这台电梯现在开始走下坡路。

从短期来看,经济周期波动很小,但并没有消失,而且还有。此外,我们看到宽松政策越来越弱,宽松政策对这个市场的影响越来越小,紧缩政策的影响越来越大。这就是为什么2016年下半年的这轮融资对整个经济,融资和投资产生了巨大影响。我们看到宽松政策的有效性正在恶化。

市场参与者的行为发生了很大的变化。简而言之,地方政府的行为发生了很大变化。在过去,投资饥饿已经消失,因为债务现在正在追求终身,更不用说当地政府现在面临着巨大的,高杠杆,债务压力。企事业单位也发生了很大变化。在过去十年中,2009年,2012年和2014年的三轮宽松实际上已经导致许多公司遭受损失。不是因为这个政策不好,而是因为你对这个政策过度扩张,所以存在产能过剩,杠杆率高和股权承诺的问题。个人投资者的行为也经历了巨大的变化。很多人都踏上了坑。他越来越专业了。这个职业不是自我激励,而是被动,因为你必须避免陷阱。因此,地方政府,企业和个人投资者的行为发生了非常不同的变化。我不会详细告诉你。我们经历了房地产市场泡沫,股市泡沫,债券市场泡沫,股票和债券市场也经历了大牛市,股市崩盘和债务危机。因此,资产的波动非常频繁,每当资产泡沫破灭时,杀伤力就会非常大。事实上,在这轮金融萎缩中,金融下行周期是为了支付过去十年这轮货币宽松政策。

从全球形势看,美国货币宽松政策相对较好,但欧洲,中国和日本并不尽如人意。实践证明,这种货币宽松政策可能不适合中国的国情。当然,我不能否认,在这个货币宽松的过程中,有很多人,有很多群体,特别是那些与投资,房地产和金融有关的群体,直接受益。互联网是一家科技公司,我上面列出的领域基本上都受益于这种货币宽松政策。

这个周期相对较冷,乐观的估计持续三到五年。

我们在短期内面临的压力是什么?它在于真正的经济衰退。事实上,这次从2016年初开始的经济反弹在2018年初结束。从经济增长的角度来看,第三季度已达到6.5%,远低于市场预期。从第四季度到明年上半年,下行压力仍然比较大,显示在房地产。我想在这里提一下,因为在10月的政治局会议上没有提到房地产政策,这与7月份政治局会议上提到的房地产政策完全不同,所以我估计需求的抵押贷款利率一面是宽松的。在供给方面,房地产企业的融资可能会放松,但整体房地产调控和住房的主要基调将不会持续。

去杠杆化和减少损失对我们产生了很大的影响。现在监管水平实际上已经在边境上松动,但去杠杆化,减少亏损和稳定减少宏观降低杠杆的基调并没有改变。这个金融周期主要与宏观杠杆的稳定减少有关。也就是说,我认为最乐观的估计会持续三到五年,所以我们不会跨越周期,适应周期,如何更好地生活或如何生活?

第二个表现是基础设施建设。过去,地方政府主要依靠中央政府。现在他们也在讨论财政赤字是否会突破3%。无论是否突破,它都无法通过基础设施建设推动经济增长。出口拉动可能在今年年底或明年上半年表现不佳,因为今年的表现良好。为什么今年表现不错?这与2016年不同。2016年,它确实是需求驱动的。今年是抢夺出口,并在明年1月1日之前获得2000亿美元的关税。因此,明年上半年出口对经济的贡献仍然是负面的,情况将比今年更糟糕。同时,我们必须注意一个问题。当出口继续萎缩时,可能会出现真正的就业压力。从外部环境的角度来看,今年关于贸易战的讨论也足够了,我不会详细介绍。我们今天不能否认,中美关系已进入质变阶段。它经历了质的变化,将走向哪个方向。我不是很擅长,我对此并不了解。许多人希望两国领导人之间的谈判是短期的。我相信中国肯定会有最大的诚意来谈论它,但不管这个问题是否可以讨论或谈论结果,我认为有必要提出一个问号。我刚才说的一个大问题是,中国和美国之间的关系已经进入了一个质的变化时期,就像基辛格先生不久前来到北京一样。其他结论不是,但绝对不会回头。

在这种情况下,我们可以看到美国经济在2019年可能仍会略有下降。虽然美国股市仍然处于相对强势的状态,但美国股市明年将达到峰值的概率很高,即,美国经济和美国股市未来将经历缓慢下滑,这仍然相对乐观。这将对国内流动性环境和金融稳定产生重大影响。事实上,贸易战对我们国内市场的最直接影响并不是反映在贸易上,而是反映在金融稳定中。它必然会逐步转移到一级市场和二级市场,影响企业的融资成本,影响风险投资和私募股权基金的筹资。因此,在美国市场,我们觉得从来没有像这样的一天,这将对中国市场产生如此直接的影响。

因此,外部环境相对紧张,内部继续支撑着泡沫和去杠杆化的主要泡沫。我想今年冬天我们可能会有点冷。我只是说我们承认有春天,春天会来,但关键是我们如何度过这个冬天?这是我们必须认真考虑的问题。

资产短缺将在2019年发生,而独角兽将进一步泡沫化

在二级市场,我们得出一个基本结论,明年固定收益市场的机会相对肯定。资本和资产部门将发生明显变化。资金的边际将得到改善,资产方经济将呈下降趋势。资产短缺。然而,这种资产短缺与2014年的资产短缺并不相同。2014年,流动性突然释放,资产相对稀缺。我们在明年上半年看到的情况是资金利润率将提高,资产方面将继续下滑,优质资产将会稀缺。它可能会出现在去年下半年和今年上半年。这些都是所谓的独角兽。野兽公司将进一步泡沫化。我想强调的是,无论是一级市场还是二级市场,一家好公司都不等于一个好的项目。也就是说,我们很有可能看到明年资产市场核心资产重新焕发活力。这是我们对二级市场的主要描述。主要市场会发生什么?简单介绍一下今年A股IPO市场的表现。从试验和退出的角度来看,每个人都知道今年的IPO采用率已大幅下降。我不会详细说明这一点。我们已经看到该项目对IPO会议的利润要求显着增加,我们也有统计数据。有几个原因。从我们的风险投资和私募股权投资退出的角度来看,这些投标在二级市场评估会议上被拒绝的原因主要有三点。财务真实性问题,持续盈利问题和其他相关问题。交易问题。我希望将来我们的VC和PE能够在投标和上市之前清楚地解决这三个问题。这是今年上半年的整体筹款情况。我们也看到出现了大幅下滑,筹资金额主要集中在龙头企业。无论是VC,PE还是二级市场的上市公司,标题的趋势都越来越明显。

我们对IPO未来的展望大约是三个:

首先是严格审查,而且费率将高于今年上半年,但不会太高。我们还计算了今年上半年和第三季度之间差异的微小增长。我们知道审计委员会新一届会议刚刚宣布,我认为主要基调将遵循审计委员会第十七届会议的工作。 。

第二是障碍湖的问题将继续得到解决。从目前的统计数据来看,屏障湖的问题已基本解决。当然,这给市场带来了相当大的压力。

从统计的第三个角度来看,企业IPO的平均时间确实缩短了,我认为这也是审计委员会在各方压力下所做出的改变。我预计未来A股IPO的平均排队时间仍为1 - 1年半。

让我们来看看我们当前市场的模式。从风险投资和私募股权市场的角度来看,1.5万家机构,9200亿元管理资本,以及不到145万人的雇主可能就是这种格局。从今年VC和PE的角度来看,确实出现了下滑。对于目前的风险投资和私募股权机构而言,过冬的方式只不过是管理流动性并略微收紧手。与此同时,我们还发现,过去的资金追逐项目成为一个项目开始追逐资本。出口确实被封锁了。我们说它现在是股票市场的资本赤字。退出率较低,所谓的资本赤字确实发生在全年IPO率较低的情况下。这种情况在A股当前股市中不会有任何根本性的变化。其变化的焦点可能是明年的实体经济和科技委员会。这是业内的另一种情况。我认为这对每个人来说都是一个常识性的问题。与此同时,Pre-IPO时代已经过去。无论是上市公司的PE模式还是VC和PE机构的Pre-IPO模式,这个游戏已经过去,价值投资的时代已经到来。

科技局决心做好,不要指望估值过高

第三,科技委员会只是与我们分享我们的观点供您参考。根据目前的监管机构和交易所,明年上半年将有大量举措。改革的具体方向我想大家最近都在关注,我不会一一重复。那么它绝对是资本市场的完美。我们希望看到它能够改变过去资本市场改革缓慢滞后的特点,并可以打开这一差距,形成突破口。大概率科学俱乐部将向香港证券交易所和纳斯达克学习,但它可以成为中国的纳斯达克。我认为这是未来的结论。我们今天仍然无法知道它。但是,登记系统的实施,虽然一个城市,两个系统,这应该是一个高概率事件。

因此,初始计划很可能采用一个城市,两个系统的系统。这个市场相对封闭且分散。 SSE主板,深圳主板,中小板和创业板相对分散,因为无法立即注册系统。引入整个市场。那么,从科技板的未来来看,每个人都有很多猜测。我们可以看看今年香港的表现。从新股数量和融资情况来看,我们确实看到技术创新公司和生物医药公司的融资业绩非常抢眼。尽管中国许多新的独角兽公司今年前往香港进行首次公开??募股,但我们已经打破了约70%。但这不能改变。近年来,香港是所谓中国创新企业的主要上市地。

这也是关于创新公司上市的问题,当然还有信息安全问题。因此,我认为科技委员会很有可能在明年采取实质性措施。我担心它会被抬起,轻轻放下,而不是完成。现在我认为这不应该发生。因此,科技板块在明年资本市场的不确定性中可能是一个相对确定的事情,也就是说,它可能对我们产生一些相对积极的影响,包括今年在这里的每个人,在各种产业链环节。首先,从企业的角度来看,技术创新企业绝对是一个春天。监管更加严格,中国投资者的基本特征,我不敢说董事会是热门的,但毫无疑问是一个非常火爆的部分。当然,这对其他行业来说并不是一个好消息,因为它有抽血功能,并且有一个估值可以平息预期。对于新的三块板,我认为这是一场灾难。我们无法隐藏它。我认为这对新三板来说是一场灾难。这些年来,我们一直密切关注新三板。

对于二级市场,我们必须认真反映香港没有互联网产业的红利,但资本市场允许来自世界各地的投资者分享这些公司的红利。中国大陆有工业红利。这些年来,大多数这些公司都在香港和美国上市,所以这次我终于回来了。新三板的高科技和创新型企业将来或者去香港或者去科技板,所以我认为对科技板的影响还是比较大的,这很可惜。

对于VC和PE机构来说,我们很难退出过去,董事会将成为一个良好的退出渠道。但是,有一点。科技委员会的启动只是二级市场历史价值最低的时期之一。因此,VC和PE机构很有可能希望我们在董事会中投入大量目标。上涨后,估值将特别高。我不认为每个人都应该抱着太高的期望。此外,监管现在确实非常严格。例如,如果您现在正在推测垃圾股,例如购买某家疫苗公司,您是否想要这个问题?我感到非常惊讶。即使资本是追求利润,投资是否应该有点道德?你买这样的公司,我觉得没有什么可以抱怨亏钱。所以我认为这对VC和PE公司来说是件好事。

简而言之,A股,港股,美股和其他市场正在为新的经济独角兽争夺战。竞争是件好事。首先,从长远来看,我们非常乐观,但短期挑战非常大。我们今年冬天必须生活和生活得很好。明年资本市场不确定,科技委员会相对肯定。我认为固定收益市场比较肯定,就是利率债务投资机会可能是宽松的,这是一个更好的机会,但信贷债务要防止踩到坑,我会向你汇报,谢谢!